腾讯近期创逾三个月新高，自底部累涨超60%，市值重返3万亿港元。
Sensor Tower商店情报数据显示，2022年11月腾讯《王者荣耀》在全球App Store和Google Play吸金超过2亿美元，蝉联全球手游畅销榜冠军。来自中国iOS市场的收入占95.5%，海外市场收入占比为4.5%。
3Q22降本增效超预期
(资料图片)
腾讯控股3Q22实现收入1,401亿元，yoy-2%，qoq+5%；Non-IFRS 归母净利润323亿元，yoy+2%，qoq+15%，综合毛利率44.2%，与去年同期基本持平。
Non-IFRS归母净利润超一致预期7%。3Q22游戏环比改善、同比仍有压力，广告同比降幅收窄，支付同比两位数增长，降本增效进一步体现。
游戏仍显韧性
Q3 PC游戏同比持平至117亿、手游同比下滑3.5%至410亿，与预期基本一致。
分区域看，国内游戏下滑 7%略低于预期，《王者荣耀》《和平精英》Q3受基数和需求影响有不同程度下滑，但国内整体好于行业大盘 (yoy-19%)，体现出较强的韧性。《Valorant》《幻塔》等推动海外游戏增长3%，亦好于出海整体增速 (yoy-14%)。
Q3末递延收入/TTM游戏收入环比降2pct至40.8%，递延释放空间有所收窄。但我们认为版号常态化下腾讯游戏供给侧有望改观，公司产品储备仍被市场低估，除《DNF手游》外， 包括《全境封锁》《刺客信条》《彩虹六号》《怪物猎人》《帝国时代》等全球化IP改编手游，以及《王者荣耀：世界》等自有IP新品值得期待，重点关注后续进口游戏版号进展。
公司产品及其近四周 iOS 畅销榜排名
资料来源：七麦数据，申万宏源研究
广告降幅收窄，社交网络平稳
Q3媒体广告下滑26%至26亿，而社交广告同比下滑1%至189亿，相比Q2 (yoy-17%) 降幅收窄，超市场预期。
媒体广告困境与腾讯视频内容节奏有关，其亦是导致视频付费用户数同环比略降的主要原因。
社交广告超预期主要由于小程序 (日活同增30%)、视频号等带动。
视频号商业化节奏好于预期，Q3已开始售卖竞价广告，预计Q4季度收入超过10亿。社交网络同比下滑2%，相对平稳。
支付双位数增长
Q3金融科技与云同比增长3.5%至448亿，其中支付业务受益于疫情缓解和小程序活跃度提升实现双位数增长，云业务同比略有下滑。我们认为后续金融科技监管的落地节奏值得关注，公司金融业务业绩增长与估值有望得到重新审视。
云业务短期收入增速仍可能处于较低水平，但毛利率同比大幅改善。
企业服务加速货币化，拥抱数字经济。降本增效进一步显现，Q3处置资产收益规模较大。
各项业务毛利率同环比均有改善
受益于资本开支、媒体内容投入收缩以及业务结构优化，Q3各项业务毛利率同环比均有改善，费用率亦持续下降，推动Q3non-IFRS净利润率同比提升0.7pct至23.0%，高于21.3%的一致预期，与过去25-26%的常态化利润率水平逐步靠近。
Q3公司处置资产收益达到423亿，其中 SEA 的处置收益185 亿。
公司宣布将派发9.58亿股美团股份作为特别股息，与美团战略合作仍维持。截至Q3末公司持有上市公司公允价值5,325亿，同比下降55%。
投资分析：
我们预测腾讯22-24年收入预测为5,542/6,438/7,292亿元，Non-IFRS归母净利润1,209/1,469/1,701亿元。
我们认为腾讯受益于流动性改善 (中美关系、美国加息节奏、中概退市危机缓解)、消费复苏预期改善以及政策面预期改善，处于较强的估值修复通道。
我们判断公司Q3业绩底已确认，Q4至明年重回增长的确定性较高。
风险提示：内容消费类产品是非标准化的产品，是否能获得用户青睐具有一定的不确定性，如果内容产品表现不及预期将对行业景气度产生不利影响。
（文章来源：申万宏源香港）
关键词： 王者荣耀
质检
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